Wirtschaft

Negativzins – das Wundermittel, das keins ist

29. Juli 2019

Es ist bekanntlich irrelevant, ob die Geldpolitik der Notenbanken wirkt, wie erhofft. Sie wird dennoch konsequenter und radikaler umgesetzt. Die Folgen werden erheblich sein und dies auf der negativen Seite.

Womit eigentlich alles gesagt wäre. Dennoch können wir uns dem Thema nochmals theoretisch annehmen, so wie es Joseph Huber tut. Er zerlegt das „Wundermittel, das keins ist“:

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  • „An der unteren Nullzinsgrenze können die Zentralbanken nicht (…) ihren Basiszins senken, wenn das allgemeine Niveau der Zinsen und Preise zurückgeht, und den Basiszins anheben, wenn das allgemeine Zinsniveau steigt. (…) Dieser Logik zufolge erscheint die untere Nullzinsgrenze als Ärgernis, gar als ‚monetäre Paralyse‘.“ – Stelter: Und deshalb diskutieren wir Helikopter, MMT und andere Maßnahmen.
  • „(…) einige Ökonomen haben den passenden Vorschlag dafür parat: Durchbrechen der unteren Zinsgrenze durch künstliche Auferlegung negativer Zinssätze auf Geldbesitz. (So) dass auf den positiven Kontostand eines Girokontos ein Zins an die kontoführende Bank zu zahlen ist, statt dass die Bank dem Kontoinhaber Habenzins zahlt. Der sog. Negativzins würde zum Beispiel 6% jährlich betragen, herunter gebrochen auf den täglichen Kontostand über Nacht.“ – Stelter: Wir hatten auch in früheren Krisen „Schwundgeld“, um entsprechend die Umlaufgeschwindigkeit und damit Inflation und Wirtschaft anzukurbeln.
  • „Der offensichtlichste Haken am Vorschlag von Negativzinsen ist das noch existierende Bargeld. Negativzins auf Münzen ist praktisch unmöglich, und auf Noten unverhältnismäßig aufwendig. (…)  Auf Kontoguthaben dagegen lässt sich ein prozentualer Geldwertschwund oder Negativzins viel besser erheben. Allerdings, bei Auferlegung eines spürbar hohen Negativzinses hätte dies zur Folge, dass die Leute versuchen, dem dadurch auszuweichen, dass sie ihr Geld bar halten. Unter den heutigen Bedingungen, wo das Bargeld effektiv kaum mehr als 5% der umlaufenden Geldmenge ausmacht, wäre das aber nicht darstellbar (…)“ – Stelter: Oder sie flüchten gleich in das ultimative Geld und kaufen Gold.
  • „Von daher fordern Befürworter eines Negativzinses auch die Abschaffung von Bargeld. (…) Die offizielle Geldmenge besteht inzwischen zu 90% aus Giralgeld und 10% Bargeld. Von diesem Rest Bargeld läuft der größere Teil nicht einmal um, sondern wird als Sicherheitspolster aufbewahrt oder kursiert als Parallelwährung im Ausland. (…) Ohne Bargeld blieben die Leute allein vom Giralgeld der Banken abhängig (…)“ – Stelter: und damit auch dem Kreditrisiko der Banken ausgesetzt und ohnehin einem System, das immer mehr manipuliert wird.
  • „Als Reaktion auf diese und andere Entwicklungen haben die Verfechter gesetzlicher Zahlungsmittel Konzepte entwickelt, elektronisches oder digitales Zentralbankgeld, also Vollgeld, in den Publikumsverkehr einzuführen, sei es als Kontogeld oder künftig vielleicht auch Kryptogeld, als Äquivalent für die langsam aber sicher verschwindende Basis an Bargeld. Die momentan bekanntesten Ansätze sind die CBDC-Modelle der Bank von England (Central Bank Digital Currency) und das E-Krona Konzept der Schwedischen Reichsbank.“ – Stelter: wobei diese Vollgeld-Ansätze zumindest das Kreditrisiko adressieren.
  • „Eine Studie des IWF stellt ausdrücklich fest, dass digitales Zentralbankgeld ‚die faktische untere Nullzinsgrenze der Geldpolitik eliminieren würde‘. Als Alternative zur abrupten Abschaffung des Bargelds versucht ein anderer Ansatz, Bargeld vom Giralgeld zu ‚entkoppeln‘ und damit Bargeld als eine Art ‚Parallelwährung‘ zu behandeln.(…) Es geht (…) darum, die 1:1 Parität zwischen Bargeld und Giralgeld aufzugeben, (…) durch Erhebung eines Umtauschzinses, faktisch eines Strafzinses, auf Bargeld (conversion rate of cash [CRC]). Dieser Strafzins würde zum Beispiel erhoben, wenn Bargeld von einem Konto abgehoben wird (…)“ – Stelter: Natürlich sind diese Ideen alle Folge davon, dass sich die Geldpolitik in eine Ecke manövriert hat und wir seit Jahrzehnten von der Droge billigen Geldes abhängen.
  • „Studien (…) haben Ergebnisse berichtet, die man ohnehin wissen konnte: die auferlegten Negativzinsen erzielten keine feststellbare Wirkung, weder positive noch negative. Zwei Gründe wurden dafür genannt. Zum einen wurde der Negativzins von den betreffenden Zentralbanken den Banken in ihrem Währungsraum auferlegt, nicht aber von diesen ihren Kunden. (…) Zum anderen waren die Zinssätze anscheinend zu niedrig, um eine Wirkung hervorzurufen, während höhere Zinssätze aus Furcht vor einem Run auf Bargeld nicht in Frage kamen.“ – Stelter: Und die Angst vor den Folgen einer alternativen Mittelverwendung ist auch zu groß, weshalb man ja auch dem Finanzminister Geld leiht und Mittel mitbringt.
  • „(…) Banken versuchten, ihren Reservenbestand so weit wie möglich zu reduzieren. Statt Überschussreserven zu halten, kauften sie leicht liquidierbare Wertpapiere, zum Beispiel Geldmarktfonds, selbst wenn diese nur einen geringen Ertrag brachten. Solche Investments erweitern den nicht-BIP-wirksamen Teil der Finanzwirtschaft, während sie zum BIP oder zur Inflation nichts beitragen. (…) Unterm Strich hat die Sache ökonomisch nichts gebracht. Den betreffenden Zentralbanken hat es dennoch Milliardengewinne auf Kosten der Banken eingebracht.“ – Stelter: was angesichts der Gewinnausschüttungen an die Staaten ja nett ist, allerdings nicht angesichts eines insolventen Bankensystems.
  • „(…) der endgültige Aufstieg des Giralgelds seit um 1950 (war) begleitet von einem entsprechenden Niedergang der Wirksamkeit konventioneller Instrumente der Geldmengen- und Zinspolitik, einschließlich einer geschwächten Übertragung (Transmission) der geldpolitischen Maßnahmen von der Zentralbank auf die Banken und von diesen auf die gesamte Finanzwirtschaft und die Realwirtschaft. Mit dem Niedergang des Bargelds und einem Rückgang der erforderlichen Reservehaltung auf einen sehr geringen Prozentsatz der Giralgeldbestände, hat sich der Hebel der Zentralbank-Zinspolitik besorgniserregend verkürzt.“ – Stelter: Man könnte auch sagen, die Notenbanken sind schon sehr locker, weshalb ihnen wenig Hebel bleiben.
  • „Das hat seinerseits zur Entfesselung einer überschießenden Expansionsdynamik der Geld-, Kredit- und Schuldenausweitung im Giralgeldregime geführt. Eine Zentralbank, die kaum noch Zentralbankgeld in Umlauf hat, um den zigfach größeren Mengen an Giralgeld und geldnahen Verbriefungen etwas entgegen zu setzen, steht bald da wie König ohne Land.“ – Stelter: So ist es. Aber die Notenbanken können trotzdem helfen, Blasen aufzublasen.
  • „Banken sind Giralgeldschöpfer, keine Finanzintermediäre, die Zentralbankreserven oder Kontoguthaben ihrer Kunden an andere Kunden verleihen (sie) brauchen Banken nur einen Bruchteil des von ihnen geschaffenen Giralgeld in Zentralbankgeld zu refinanzieren. Der betreffende Bruchteil liegt im Euroraum bei 2,5–3% des Giralgelds, bestehend aus 1,4% Barkasse (Geldautomat), 1% weitgehend brach liegender Mindestreserve und, je nach Größe einer Bank, etwa 0,1–0,6% Überschussreserven.“ – Stelter: was wichtig ist. Immer wieder müssen wir uns klar machen, dass die Zentralbanken eigentlich nur folgen und einen sehr geringen Einfluss haben auf die Kreditvergabe und das Zinsniveau, im Zweifel einseitig nach unten.
  • „Gegenwärtig haben die Zentralbanken den Anschein, überaus mächtige Regenten des Geld-, Bank- und Finanzwesens zu sein. Der Anschein trügt. Er hat vor allem mit der unkonventionellen Krisenpolitik des Quantitative Easing (QE) der letzten zehn Jahre zu tun. Die Zentralbanken taten, was sie am besten und prinzipiell unbegrenzt können: Schulden monetisieren, sprich ‚Geld drucken‘. Die Geldpolitik des QE schuf eine wahre Flut an Reserven für die Banken, und eine Giralgeldflut für Schattenbanken. Auf diese Weise wurde die Zahlungsfähigkeit von wackligen Schuldnern gestützt und der Bestand an Finanzvermögen stabilisiert (…). Das war effektiv, aber nicht sonderlich produktiv. QE war QE for finance, nicht QE for the real economy. Es hat geholfen, den vorhandenen großen Überhang an Finanzvermögen und Schulden zu retten, ohne die zugrunde liegenden Fehlentwicklungen in irgendeiner Weise zu korrigieren. Die wirklich schmerzhaften Elemente einer schweren Krise wurden aufgeschoben, nicht aufgehoben (…)“ – Stelter: Genauso ist es!
  • „Der langfristige Zinstrend, dem die Zentralbanken folgen (nicht ihn bestimmen), ergibt sich gegenwärtig aus dem weltweiten sog. Ersparnisüberhang (savings glut). (…) Eine andere wichtige Ursache aber war die globale Finanzialisierung. Anfänglich beruhte die Finanzialisierung auf einem stark gewachsenen industriellen Wohlstand, später jedoch zunehmend auf zusätzlicher Geldschöpfung und Kreditausweitung zwecks Ausweitung bzw Aufhebelung von Finanzgeschäften. Das mündete in diverse Finanzblasen (…)“ – Stelter: Das wurde aber von den Notenbanken mit angeheizt.
  • „Die Entwicklung beruhte, und beruht weiterhin, auf überschießender pro-aktiver Giralgelderzeugung, jederzeit zum geringen Bruchteil refinanziert von den Zentralbanken (…) Die resultierende stark BIP-überproportionale Ausweitung von Geld, Kredit und Schulden im Finanzsektor bewirkte folglich keinen Auftrieb der VPI, sondern der Assetinflation und Blasenbildung. Als eingefahrenes Muster indiziert das ‚too much finance‘ zum Nachteil der Realwirtschaft, einschließlich einer Schlagseite zugunsten der Finanzeinkommen und also zulasten der Arbeitseinkommen.“ – Stelter: was auch damit zu tun hat, dass die Zentralbanken im Zweifel die Schuldner und Gläubiger immer gerettet haben. Damit war der Anreiz (und im Wettbewerb der Zwang!!) groß, immer mehr Kredite zu vergeben.
  • „Was verharmlosend Ersparnisüberhang (savings glut) genannt wird, ist tatsächlich ein nie dagewesenes Übermaß an anlagesuchendem Finanzkapital. (…) Überschießende Geldschöpfung für selbstbezügliche Finanzgeschäfte schafft so niedrige Zinsen und dadurch zugleich die wichtigste Voraussetzung für fortgesetzte Finanzbooms – und Zusammenbrüche.“ – Stelter: Und das ist eine sehr wichtige Feststellung. Die Geldmenge wächst immer mehr und damit müssen die Zinsen immer weiter sinken, weil wir immer mehr Spekulationsgeschäfte ermöglichen. Mit Realwirtschaft hat das schon lange nichts mehr zu tun. Die Notenbanken machen das zwar nicht direkt, aber ihre Maßnahmen wirken indirekt, vor allem durch die Systemgarantie, die sie abgeben aus Angst vor den Folgen eines Crashs. Die Frage ist nur, wie lange können sie dieses Spiel weiter betreiben? Irgendwann muss Schluss sein, denn die Verzerrungen und Blasen müssen immer größer werden und dem Negativzins wird eine Grenze gesetzt sein durch das Vertrauen der Bevölkerung in Geld.
  • „Die Krise ebenso wie der langfristige Rückgang des Inflations- und Zinsniveaus waren die Folge jener Finanzmegablase, die man als Ersparnisüberhang verharmlost. Den Zentralbanken blieb nichts anderes übrig als dem disinflationären und am Ende schon teils deflationären Trend zu folgen, indem sie ihre Basiszinsen auf ein Niedrig- und Nullniveau absenkte und durch die QE-Politik eine zusätzliche Reservenflut unter die Banken brachte – was den Geld- und Kapitalüberhang und den Abwärtsdruck auf die Zinsen nur umso mehr verstärkt hat.“ – Stelter: Die Zinsen müssen weiter sinken, weil sie schon so tief sind, nur so bekommt man das System eine Runde weiter. Dies kritisieren ja auch andere, wie zum Beispiel die BIZ.
  • „(…) es bleibt völlig unklar, weshalb Negativzins eine Antwort auf die Probleme suboptimaler Kapazitätsauslastung und einer eher dis- als re-inflationären Gesamttendenz sein soll. Selbst wenn es einen wirksamen Transmissionsmechanismus gäbe und die Banken ihren Kunden höhere Negativzinsen abverlangen könnten, wieso sollte ausgerechnet ein spürbarer Kaufkraftverlust ein Anreiz für Firmen sein, mehr Kapitalausgaben zu tätigen, und für Privathaushalte, mehr zu konsumieren?“ – Stelter: Niemand investiert, weil Geld nichts kostet. Und die Sparer sparen eher noch mehr, bekommen sie doch keine Zinsen.
  • „Einige Befürworter von Negativzinsen berufen sich ausdrücklich auf Silvio Gesell’s Schwundgeldkonzept und das ‚Wunder von Wörgl‘ 1932. Gesell dachte in den Kategorien einer Bargeldwirtschaft, das Bargeld sicherlich als frei schöpfbares Fiatgeld (‚Freigeld‘), aber dennoch Bargeld. Geld besitzen rückte bei ihm in die Nähe des Geld hortens. Die Sache inspirierte Keynes zu seinen Begriffen der Liquiditätspräferenz und der Liquiditätsfalle. Damit Geld nicht ruhe, sondern seine wirtschaftliche Umlauffunktion erfülle (‚Taler Taler du musst wandern von der einen Hand zur andern‘), hielt Gesell einen Geldschwund von 6% jährlich für angemessen.“ – Stelter: Auch bei Gesell war es ja eine Krise, die bekämpft werden sollte. Immer in solchen – meist durch Überschuldung bedingte Krisen – wird versucht, die Nachfrage durch solche Maßnahmen zu stimulieren.
  • „Für Gläubige ist die Schwundgeldepisode von Wörgl der unzweifelhafte Beweis für die Richtigkeit des Konzepts. Tatsächlich aber handelte es sich beim ‚Wunder von Wörgl‘ keineswegs um ein Wunder. Der entscheidende Punkt war, dass im Prinzip alles Nötige vorhanden war – qualifiziertes Personal, Ressourcen, Maschinen, technische und administrative Infrastrukturen – nur kein Geld. Die Leute bekamen wieder Geld, und das war schon der ganze Trick, damit konnte die Wirtschaft wieder laufen. Ohne den monatlichen 1% Negativzins wäre dies Sache ebenso gut gelaufen. Schließlich saß niemand in der Stadt in der ‚Liquiditätsfalle‘ und alle waren zufrieden, wieder bezahlte Arbeit zu leisten und wieder kaufen zu können was es zu kaufen gab.“ – Stelter: Das kann man durchaus auf heute übertragen. Wenn wir mehr Geld in die Wirtschaft pumpen, sollte dies auch entsprechend wirken.
  • „Es ließe sich daher annehmen, dass Negativzinsen vielleicht etwas helfen könnten, wenn sich die Wirtschaft in einem zyklischen Tief befindet. Der Gesellianische Schwundgeldansatz entstand tatsächlich im Kontext der Krisen aus dem Ersten Weltkrieg und der Großen Depression. (…) Nicht zufällig steht das gegenwärtige Wiederaufleben der Schwundgeldidee als Negativzins im Kontext der Banken- und Schuldenkrise ab 2007/08. Wie damals haben auch heute wieder überschuldete Staaten (bto: und Privatsektor würde ich ergänzen!) Anders als damals schlug die Krise heute soz. ’nur ein bisschen‘ zu, da sie durch das QE for finance und eine schubhafte Mehrverschuldung der Staaten aufgeschoben wurde, wie schon gesagt ohne die zugrunde liegenden Probleme zu lösen (außer Kontrolle geratene Geldschöpfung, große Überhänge an Finanzvermögen und Schulden), was eine optimale Wirtschaftsentwicklung behindert.“ – Stelter: So kann man es auf den Punkt bringen.
  • Dennoch besteht in keinem industriell fortgeschrittenen Land heute verbreitet Unterkonsumtion. (…) Aus allen diesen Gründen dürfte ein Negativzins das Ziel einer Wirtschaftsankurbelung, Mehrbeschäftigung usw. weitgehend verfehlen. Anstatt einen disfunktionalen Negativzins aufzuerlegen, wäre es richtiger, Geld direkt für realwirtschaftliche Zwecke zu schöpfen und die Einkommen in der Breite der Bevölkerung anzuheben, einschließlich der Weiterentwicklung heutiger Sozialtransfers in Richtung eines allgemeinen Grundeinkommens.“ – Stelter: Das spricht dann für Überlegungen wie MMT –, was Huber ja bekanntlich sehr kritisiert. Auf jeden Fall ist es ein Plädoyer für Helikopter-Geld und direkte Staatsfinanzierung. Man könnte auch direkte Zahlungen der Notenbanken an die Bürger befürworten, was ich auch schon vor ein paar Jahren getan habe.
  • „(Der Negativzins) ist eine unsachgemäß überdehnte und damit entstellte Maßnahme konventioneller Zinspolitik, ein Akt der Ratlosigkeit im Versuch, die Wirksamkeit der Zinspolitik wieder herzustellen, die im bestehenden Giralgeldregime weitgehend verloren gegangen ist. Funktional gesehen ist Negativzins eine technokratische Torheit, ein abergläubischer Exorzismus der ‚Liquiditätspräferenz‘ der Leute, eine missratene Konstruktion sui generis, welche die Grenzen zwischen Geld- und Fiskalpolitik verwischt (…)“ – Stelter: Er ist aber auch die konsequente Fortsetzung der Politik der letzten Jahre.
  • „Das tatsächliche Problem heute ist weniger Unterkonsumtion bzw. ungenügende Nachfrage als vielmehr extreme Finanzzyklen bzw. finanziell übersteigerte Wirtschaftszyklen. Das Kernproblem hinter der wiederkehrenden krisenträchtigen ‚irrational exuberance‘ ist: eine außer Rand und Band geratene nicht-BIP-beitragende Finanzwirtschaft, gespeist von einer ebensolchen Geld-, Kredit- und Schuldenausweitung – ein fundamentales systemisches Problem, das man unter Kontrolle bekommen muss, (…) Die Zentralbanken werden sich kaum länger weigern können, strukturelle Veränderungen des gegenwärtigen Systems der Geldschöpfung und Geldpolitik in Betracht zu ziehen.“ – Stelter: Dieser Schlussfolgerung von Huber kann ich mich nur anschließen. Ich fürchte aber, dass es nicht zu einer Umkehr kommt. Davor müssen wir erst durch das tiefe Tal einer weiteren Krise gehen.

Dr. Daniel Stelter – www.think-beyondtheobvious.com